2009年家電業增長可期
http://www.xibaipo.cc 2008-12-25 13:40 中企顧問網
本文導讀：國內需求受家電下鄉政策的影響將得到有效增加。同時，原材料價格回落和人民幣升值速度放緩也將提升企業贏利能力。
國內需求受家電下鄉政策的影響將得到有效增加。同時，原材料價格回落和人民幣升值速度放緩也將提升企業贏利能力。
2009年家電行業將繼續保持增長，存在結構性投資機會，四大驅動因素凸顯家電投資價值：一是原材料價格走低有望提升企業毛利率水平；二是行業集中度逐年提高，企業贏利水平穩定；三是人民幣升值步伐趨緩，企業出口成本壓力下降；四是家電下鄉快速推動農村居民消費。
我們認為，國內需求受家電下鄉政策的影響將得到有效增加，同時，原材料價格回落和人民幣升值速度放緩將提升企業贏利能力。而股價下降過快也使得家電行業具備了一定的投資機會。
原材料降價企業毛利率上升
我們通過對家電行業的密切跟蹤，發現銅、鋁和壓縮機是空調產品的主要成本構成，占據了總成本的53%，但是由于企業壓縮機配套能力比較強，市場化程度較高，所以銅鋁價格波動對產品成本影響較大；鋼、工程塑料和壓縮機占據了冰箱總成本的65%，冰箱壓縮機的情況與空調壓縮機相似，所以我們主要分析銅和工程塑料對冰箱的影響；洗衣機最重要的原材料為鋼材、工程塑料和電機；液晶面板占據了平板電視65%，也是我們分析的要點之一。
冷軋鋼板、熱軋鋼板占冰箱和洗衣機的總成本比重較大，隨著需求增速不斷下降，鋼材價格逐漸走低，我們觀察到2008年前10個月，冷軋(1.0)現貨和熱軋(3.0)現貨比年初分別下降了3.64%和5.21%，進入2008年下半年后，其價格加速下滑。根據銀河證券預測，在未來12個月中，冷軋板和熱軋板價格將出現下跌走勢，下跌幅度在10%以內。銀河證券洗衣機和電冰箱成本敏感性分析模型顯示，鋼材價格每下降10%，制造商的毛利率水平就分別提升2.2%和1.3%，鋼板價格的走低將支撐冰箱和洗衣機制造商的毛利率水平。
空調行業和冰箱行業是使用銅、鋁的大戶，自從2001年以來，國際銅價持續走高，受需求放緩的影響，銅、鋁價格上升趨勢停止，尤其是進入2008年第三季度以來，銅鋁價格出現崩潰性下跌，2008年前10個月，銅現貨和鋁現貨分別下跌了16.55%和21.25%。根據銀河證券有色金屬研究員的預測，2009年銅的均價將比2008年均價下跌30%，而鋁的均價將有望下降5%-10%。根據銀河證券空調成本敏感性分析模型，每當銅價下跌1%，空調毛利率將上升0.24%，我們預計空調制造企業將大幅受益于銅價的回落。
通過對原材料價格走勢和產品價值鏈的綜合分析，2009年大宗原材料價格將保持在相對于2008年較低的水平，尤其是熱軋板、冷軋板、銅和鋁的價格有可能進一步回落，白色家電受益最大，對于格力電器(000651.SZ)、美的電器(000527.SZ)等企業來說是一個有利的消息，有利于公司對沖產品價格下跌的負面沖擊，毛利率水平在未來12月內有望穩步走高。
對于小企業，他們談判能力雖然不強，但原材料價格的回落自然緩解了成本上漲的窘境；對于出口規模較大的企業，原材料價格下跌有望成為出口增速下行的重要對沖因素。
行業集中度增強贏利水平提高
家電行業經過多年激烈的競爭，行業結構逐漸趨于穩定，尤其是在空調、冰箱和洗衣機行業，龍頭企業的市場份額不斷加強，毛利率已經經過了由于過度競爭而降低的階段，目前進入贏利水平平穩上升周期。
空調市場是家電行業集中度最高的行業，2007年6月份前5名市場占有率為60%，2008年則上升到65%，預計2009年前五名市場占有率將達到70%。格力電器、美的電器、青島海爾(600690.SH)作為行業前三名的龍頭企業，2008年6月市場占有率達到52%，憑借良好的品牌和銷售渠道，我們預計2009年三家企業市場占有率將達到55%。
青島海爾是冰箱市場和洗衣機市場的絕對龍頭企業，海爾冰箱2008年上半年市場占有率較2007年大幅提高6個百分點，達到28%，市場前3名的占有率較2008年提升3個百分點。隨著家電下鄉的深入推廣，青島海爾在電冰箱上的市場占有率將進一步提升，2009年市場占有率有望達到30%，市場前3名市場占有率有望達到50%。
從洗衣機市場來看，青島海爾和美的系將是市場上的主力。2008年前3名市場占有率與2007年基本持平，約為44%，隨著美的高調進入洗衣機行業，美的旗下的榮事達、小天鵝市場份額逐漸走高，我們預計2009年和2010年，青島海爾和美的系洗衣機市場占有率將達到47%和50%。
市場集中度的持續提高加強了龍頭企業在產業鏈中的地位，強化了企業上下游的議價能力。另外，較高的市場集中提高了企業在產品定價和標準制定方面的話語權，避免了混亂的競爭。從上市公司的實際運作來觀察，空調、冰箱等龍頭企業沒有通過大規模的降價手段來搶占市場份額，技術升級和深化服務是主要競爭手段，保證了公司較高和較穩定的毛利率水平。實力較弱的企業即使挑起價格戰，局部產品價格的波動也不會影響到整個市場的平均毛利率水平。
內需增長明年將觸底反彈
從目前出口產品結構來看，規模較大的家電企業和以自有品牌為主的企業受到的影響較小，以代工為主和規模較小的企業受到的影響較大。在上市公司中，照明企業如浙江陽光(600261.SH)等由于出口量大，2009年增速可能下滑，以國內為主的小家電企業如九陽股份(002242.SZ)、華帝股份(002035.SZ)則基本不受出口的影響；美的電器、格力電器雖然出口規模在30%左右，但由于有良好的品牌、優良的質量和較大的規模，這些公司容易通過提高國內的份額來對沖出口回落的負面沖擊。另外，家電產品出口代工部分收益率不高，即使出口下滑，公司贏利能力依然不會受到較大影響。
根據銀河證券模型預測，在2009年中國GDP增長8.6%、社會消費品零售總額增長16%、出口增長17.6%和人民幣升值3.7%的假設前提下，我們預計2009年家電行業驅動力將主要依靠內需增長，總體增長速度降低至10.78%。隨著宏觀經濟在2010年復蘇，我們認為2009年有望成為家電行業周期性波動的底部，2010年家電行業收入增長有望恢復上升周期。
我們預計，2009年白色家電和小家電增速分別為14%和32.2%，高于行業整體增速；受產品更新換代和消費升級的影響，彩電消費需求保持穩定，預計2009年黑色家電保持6%的增長水平；出口占照明器具企業的比例較大，受歐美經濟減速的影響，照明器具企業2009年增速預計回落到10.5%。
2009年家電行業將繼續保持增長，存在結構性投資機會，四大驅動因素凸顯家電投資價值：一是原材料價格走低有望提升企業毛利率水平；二是行業集中度逐年提高，企業贏利水平穩定；三是人民幣升值步伐趨緩，企業出口成本壓力下降；四是家電下鄉快速推動農村居民消費。
我們認為，國內需求受家電下鄉政策的影響將得到有效增加，同時，原材料價格回落和人民幣升值速度放緩將提升企業贏利能力。而股價下降過快也使得家電行業具備了一定的投資機會。
原材料降價企業毛利率上升
我們通過對家電行業的密切跟蹤，發現銅、鋁和壓縮機是空調產品的主要成本構成，占據了總成本的53%，但是由于企業壓縮機配套能力比較強，市場化程度較高，所以銅鋁價格波動對產品成本影響較大；鋼、工程塑料和壓縮機占據了冰箱總成本的65%，冰箱壓縮機的情況與空調壓縮機相似，所以我們主要分析銅和工程塑料對冰箱的影響；洗衣機最重要的原材料為鋼材、工程塑料和電機；液晶面板占據了平板電視65%，也是我們分析的要點之一。
冷軋鋼板、熱軋鋼板占冰箱和洗衣機的總成本比重較大，隨著需求增速不斷下降，鋼材價格逐漸走低，我們觀察到2008年前10個月，冷軋(1.0)現貨和熱軋(3.0)現貨比年初分別下降了3.64%和5.21%，進入2008年下半年后，其價格加速下滑。根據銀河證券預測，在未來12個月中，冷軋板和熱軋板價格將出現下跌走勢，下跌幅度在10%以內。銀河證券洗衣機和電冰箱成本敏感性分析模型顯示，鋼材價格每下降10%，制造商的毛利率水平就分別提升2.2%和1.3%，鋼板價格的走低將支撐冰箱和洗衣機制造商的毛利率水平。
空調行業和冰箱行業是使用銅、鋁的大戶，自從2001年以來，國際銅價持續走高，受需求放緩的影響，銅、鋁價格上升趨勢停止，尤其是進入2008年第三季度以來，銅鋁價格出現崩潰性下跌，2008年前10個月，銅現貨和鋁現貨分別下跌了16.55%和21.25%。根據銀河證券有色金屬研究員的預測，2009年銅的均價將比2008年均價下跌30%，而鋁的均價將有望下降5%-10%。根據銀河證券空調成本敏感性分析模型，每當銅價下跌1%，空調毛利率將上升0.24%，我們預計空調制造企業將大幅受益于銅價的回落。
通過對原材料價格走勢和產品價值鏈的綜合分析，2009年大宗原材料價格將保持在相對于2008年較低的水平，尤其是熱軋板、冷軋板、銅和鋁的價格有可能進一步回落，白色家電受益最大，對于格力電器(000651.SZ)、美的電器(000527.SZ)等企業來說是一個有利的消息，有利于公司對沖產品價格下跌的負面沖擊，毛利率水平在未來12月內有望穩步走高。
對于小企業，他們談判能力雖然不強，但原材料價格的回落自然緩解了成本上漲的窘境；對于出口規模較大的企業，原材料價格下跌有望成為出口增速下行的重要對沖因素。
行業集中度增強贏利水平提高
家電行業經過多年激烈的競爭，行業結構逐漸趨于穩定，尤其是在空調、冰箱和洗衣機行業，龍頭企業的市場份額不斷加強，毛利率已經經過了由于過度競爭而降低的階段，目前進入贏利水平平穩上升周期。
空調市場是家電行業集中度最高的行業，2007年6月份前5名市場占有率為60%，2008年則上升到65%，預計2009年前五名市場占有率將達到70%。格力電器、美的電器、青島海爾(600690.SH)作為行業前三名的龍頭企業，2008年6月市場占有率達到52%，憑借良好的品牌和銷售渠道，我們預計2009年三家企業市場占有率將達到55%。
青島海爾是冰箱市場和洗衣機市場的絕對龍頭企業，海爾冰箱2008年上半年市場占有率較2007年大幅提高6個百分點，達到28%，市場前3名的占有率較2008年提升3個百分點。隨著家電下鄉的深入推廣，青島海爾在電冰箱上的市場占有率將進一步提升，2009年市場占有率有望達到30%，市場前3名市場占有率有望達到50%。
從洗衣機市場來看，青島海爾和美的系將是市場上的主力。2008年前3名市場占有率與2007年基本持平，約為44%，隨著美的高調進入洗衣機行業，美的旗下的榮事達、小天鵝市場份額逐漸走高，我們預計2009年和2010年，青島海爾和美的系洗衣機市場占有率將達到47%和50%。
市場集中度的持續提高加強了龍頭企業在產業鏈中的地位，強化了企業上下游的議價能力。另外，較高的市場集中提高了企業在產品定價和標準制定方面的話語權，避免了混亂的競爭。從上市公司的實際運作來觀察，空調、冰箱等龍頭企業沒有通過大規模的降價手段來搶占市場份額，技術升級和深化服務是主要競爭手段，保證了公司較高和較穩定的毛利率水平。實力較弱的企業即使挑起價格戰，局部產品價格的波動也不會影響到整個市場的平均毛利率水平。
內需增長明年將觸底反彈
從目前出口產品結構來看，規模較大的家電企業和以自有品牌為主的企業受到的影響較小，以代工為主和規模較小的企業受到的影響較大。在上市公司中，照明企業如浙江陽光(600261.SH)等由于出口量大，2009年增速可能下滑，以國內為主的小家電企業如九陽股份(002242.SZ)、華帝股份(002035.SZ)則基本不受出口的影響；美的電器、格力電器雖然出口規模在30%左右，但由于有良好的品牌、優良的質量和較大的規模，這些公司容易通過提高國內的份額來對沖出口回落的負面沖擊。另外，家電產品出口代工部分收益率不高，即使出口下滑，公司贏利能力依然不會受到較大影響。
根據銀河證券模型預測，在2009年中國GDP增長8.6%、社會消費品零售總額增長16%、出口增長17.6%和人民幣升值3.7%的假設前提下，我們預計2009年家電行業驅動力將主要依靠內需增長，總體增長速度降低至10.78%。隨著宏觀經濟在2010年復蘇，我們認為2009年有望成為家電行業周期性波動的底部，2010年家電行業收入增長有望恢復上升周期。
我們預計，2009年白色家電和小家電增速分別為14%和32.2%，高于行業整體增速；受產品更新換代和消費升級的影響，彩電消費需求保持穩定，預計2009年黑色家電保持6%的增長水平；出口占照明器具企業的比例較大，受歐美經濟減速的影響，照明器具企業2009年增速預計回落到10.5%。
